另：因本文作者所在基金Dragonfly持有文內(nèi)提到的多個(gè)資產(chǎn)頭寸，相關(guān)分析不建議作為投資指導(dǎo)。

在過去的一年里，穩(wěn)定幣的流通量呈爆炸式增長。然而，很少有人了解這些穩(wěn)定幣的實(shí)際工作原理。

出于某種原因，穩(wěn)定幣的創(chuàng)造者們癡迷于使這些設(shè)計(jì)看起來復(fù)雜得令人難以捉摸。幾乎每份白皮書都陷入了方程式和新發(fā)明的專業(yè)術(shù)語中，就好像他們的作者試圖說服你：相信我，你不夠聰明，無法理解這些。

但我并不同意這一點(diǎn)。在我看來，在所有的穩(wěn)定幣底層設(shè)計(jì)都是非常簡單的。我將向你直觀地展示，從而理解所有穩(wěn)定幣的工作原理。

我們可以將每個(gè)穩(wěn)定幣協(xié)議想象成一個(gè)銀行。它們各自持有資產(chǎn)，并欠下債務(wù)；它們都試圖通過某種方式捕獲價(jià)值，并將該價(jià)值分配給“權(quán)益”持有人。

上圖是一個(gè)全額儲(chǔ)儲(chǔ)銀行（又稱100%儲(chǔ)備金銀行）。左邊是它的真實(shí)資產(chǎn)，即它持有的實(shí)物美元儲(chǔ)備；右邊是它的負(fù)債（稱之為 "數(shù)字美元"），即對儲(chǔ)備資產(chǎn)的債權(quán)。

銀行的股權(quán)屬于股東（銀行的投資者），他們從銀行收取的費(fèi)用中賺錢。在 Tether 案例中，Tether 公司的所有者是股東，他們的利潤來自 Tether 的鑄幣和贖回費(fèi)用。

全額儲(chǔ)備金銀行的每一筆負(fù)債，都應(yīng)該與美元保持緊密掛鉤，因?yàn)樗偸强梢詢稉Q 1 美元的儲(chǔ)備金。只要銀行確?？蓛稉Q性，套利者可以毫不費(fèi)力地維持其匯率。

上面這個(gè)全儲(chǔ)備銀行的模型，可以幫助我們理解加密銀行的不同之處。

全額儲(chǔ)備的加密穩(wěn)定幣

先提出一個(gè)問題，你應(yīng)該如何創(chuàng)建一個(gè)以穩(wěn)定美元為負(fù)債的加密全儲(chǔ)備銀行?

鑒于加密貨幣只是重新定義貨幣，因此你要做的第一件事就是把美元資產(chǎn)換成加密資產(chǎn)。但是加密貨幣是不穩(wěn)定的，所以如果你的負(fù)債是美元的話，1:1 的支持是不行的。如果加密貨幣的價(jià)值下降，銀行的抵押品就會(huì)不足。

因此，你需要「超額抵押」，即增加抵押品價(jià)值，以便在加密貨幣下跌時(shí)給你一個(gè)緩沖。

這基本上就是 MakerDAO 的工作方式。

穩(wěn)定幣 DAI 目前的匯率基本上是穩(wěn)定的。因?yàn)閮?chǔ)備資產(chǎn)明顯大于總負(fù)債（DAI），這樣可以確保整個(gè)系統(tǒng)的安全。關(guān)于 MakerDAO 的其他細(xì)節(jié)，我就不做贅述了，感興趣的讀者可以點(diǎn)擊閱讀這篇文章《什么是 MakerDAO？》。

Synthetix 采取了一種不同的方法：Synthetix 不是持有一籃子多樣化的加密資產(chǎn)，而是針對一堆自己的 SNX 代幣發(fā)行其 sUSD 穩(wěn)定幣。這個(gè) SNX 也是 "權(quán)益代幣"，換句話說，Synthetix 允許作為存款的唯一資產(chǎn)是它自己的股權(quán)。由于 SNX 的波動(dòng)性很大，因此 Synthetix 要求每個(gè)流通中的 sUSD 實(shí)現(xiàn) 600% 的超額抵押。

sUSD 的匯率目前也是穩(wěn)定的。

MakerDAO 和 Synthetix 都類似于傳統(tǒng)的全額準(zhǔn)備金銀行，只不過它們都是超額抵押的，因?yàn)樗鼈兊牡盅嘿Y產(chǎn)是加密貨幣。在某種程度上，他們的掛鉤是安全的，因?yàn)榭梢酝ㄟ^贖回機(jī)制將穩(wěn)定幣轉(zhuǎn)換為其基礎(chǔ)資產(chǎn)。并且，二者都設(shè)計(jì)了一個(gè)以理想價(jià)格（1 美元）為目標(biāo)的利率體系。

算法型中央銀行

還有一種穩(wěn)定幣，通常被稱為 "算法中央銀行"。

算法央行的穩(wěn)定幣根本不能贖回，也沒有傳統(tǒng)意義上的存款人（儲(chǔ)戶）。這使得它們不太像傳統(tǒng)銀行，而更像中央銀行。（注：中央銀行傾向于使用除可贖回性以外的方法，來保持價(jià)格穩(wěn)定）。

每個(gè)算法中央銀行的工作方式略有不同。為了分析算法中央銀行，我們試圖了解它在下面兩種重要情況下，是如何運(yùn)轉(zhuǎn)并起作用的：當(dāng)穩(wěn)定幣高于掛鉤時(shí)，以及穩(wěn)定幣低于掛鉤時(shí)。

從結(jié)構(gòu)上講，最簡單的算法中央銀行可能是 Fei

FeiFei Protocol協(xié)議是一個(gè)基于部分抵押的算法穩(wěn)定幣。查看更多。

Fei 最近推出的時(shí)候引起了很多人的關(guān)注，但它一上線就立即打破了掛鉤。簡單來說，F(xiàn)ei可以用供求關(guān)系來推動(dòng)價(jià)格穩(wěn)定在錨定目標(biāo)附近。關(guān)于 Fei 的工作原理，如下圖所示：

目前，F(xiàn)EI 的掛鉤已被打破。

請注意，F(xiàn)ei 并沒有進(jìn)行過度抵押，并且其大部分資產(chǎn)都是加密貨幣。這意味著在黑天鵝事件中，F(xiàn)ei 的資產(chǎn)可能大大低于其負(fù)債，使其無法保證匯率掛鉤。

雖然上面的動(dòng)畫給了大家更直觀的感受，但 Fei 的真實(shí)機(jī)制其實(shí)是相當(dāng)復(fù)雜的。Fei 使用Uniswap 進(jìn)行所有的交易活動(dòng)，并采用一種叫做 "重新加權(quán) "的技術(shù)來進(jìn)行實(shí)際交易。它還使用 "直接激勵(lì)"（實(shí)際上是一種資本控制）。

但最終效果是一樣的：協(xié)議參與公開市場，將實(shí)際價(jià)格推向了掛鉤價(jià)。

另外一個(gè)類似的算法中央銀行是 Celo 協(xié)議，它產(chǎn)生了一個(gè)名為 Celo Dollar（cUSD）的穩(wěn)定幣。Celo Dollar 使用 CELO 作為其儲(chǔ)備抵押品（Celo 區(qū)塊鏈原生代幣），以及其他加密貨幣的多元化組合。

像 FEI 一樣，Celo 也同樣使用 Uniswap 這類產(chǎn)品，不斷地在市場上購買和出售 Celo Dollars。Celo 初始時(shí)有大量的資產(chǎn)儲(chǔ)備，而且儲(chǔ)備的目的是始終保持超額抵押。如果 Celo 的資產(chǎn)低于其負(fù)債的 200%，該系統(tǒng)試圖通過收取 CELO 轉(zhuǎn)移的交易費(fèi)來重新獲得資產(chǎn)儲(chǔ)備。

因此，Celo 和 Fei 之間的主要區(qū)別（除了其交易機(jī)制）是其持有的資產(chǎn)和圍繞抵押的規(guī)則。

Celo Dollar 的掛鉤匯率目前是穩(wěn)定的。

還有一個(gè)算法穩(wěn)定幣

算法穩(wěn)定幣沒有法定資產(chǎn)或加密貨幣支持。它完全是通過算法和智能合約來管理代幣的發(fā)行。功能上來講，它們的貨幣政策類似于中央銀行的貨幣管理方式。具體來說，當(dāng)穩(wěn)定幣的價(jià)格低于它所追蹤的法定貨幣則算法系統(tǒng)將會(huì)減少市場的供應(yīng)量。當(dāng)價(jià)格超過法定貨幣的價(jià)格時(shí)，新的代幣將會(huì)進(jìn)入流通，以此來降低穩(wěn)定幣的價(jià)格。查看更多就是 Terra 的 UST，它的抵押品是 Luna（Terra 區(qū)塊鏈的原生代幣）。與 FEI 和 Celo 一樣，Terra 協(xié)議充當(dāng)穩(wěn)定幣的做市商；如果穩(wěn)定幣系統(tǒng)的資產(chǎn)用完了，它就會(huì)通過增加 LUNA 供應(yīng)量來重新儲(chǔ)備。