編譯:劉教鏈

教鏈按:本文是來自“米塞斯學院”Ryan McMaken的稿子,原標題是「美聯(lián)儲“軟著陸”敘事背后的真實故事(The Real Story Behind the Fed’s “Soft Landing” Narrative)」。美聯(lián)儲對于今年的降息預期是一推再推。下半年即將到期需要置換的美債,如何找到接盤俠?可能與你想象的恰恰相反,美聯(lián)儲堅持高息,是為了讓美債更容易賣得出去,從而幫助美國聯(lián)邦政府完成赤字融資,支撐其對內社會福利和對外戰(zhàn)爭援助等巨額開支。一旦美聯(lián)儲按下降息按鈕,回流美國的資本就會一哄而散,天量美債就會無人接盤。為了增加一個雙保險,美聯(lián)儲已經在6月份悄然啟動了放慢縮表的動作,以便于親自下場購買美債,促進美債銷售。

何謂“收割”?收割一詞,由“收”和“割”組成。一收一割,先收后割。如果收上來了但沒有割到,或者想割但沒有收上來,那都是收割的失敗。這一輪加息緊縮,美聯(lián)儲先是打出高息利誘加地緣動蕩驅趕的組合拳,完成了“收”,把大量美元資本收回到國內,讓它們回流到美債或者美股市場,現(xiàn)在的主要工作就是要趁著最后的窗口期,能割一茬是一茬。所謂的“割”,就是要把回流的資本給趕到美債上面去,用零成本印刷的美債白紙,換走你的真金白銀。如果給“收割”換一個文雅的說法,我想應該就是奧地利經濟學派大師們口中的“資本錯誤配置”。

美聯(lián)儲聯(lián)邦公開市場委員會(FOMC)昨天將政策目標利率(聯(lián)邦基金利率)維持在 5.5%不變。自 2023 年 7 月以來,目標利率一直持平于 5.5% —— 美聯(lián)儲在等待,希望一切都會好起來。在周三的 FOMC 新聞發(fā)布會上,鮑威爾(教鏈注:美聯(lián)儲主席)在事先準備好的發(fā)言中繼續(xù)傳遞他在過去一年的這些新聞發(fā)布會上通常使用的舒緩信息。他傳達的總體信息是:經濟溫和但持續(xù)增長,就業(yè)趨勢“強勁”,通脹趨緩。

鮑威爾隨后將這一經濟觀點與美聯(lián)儲政策的總體敘事相結合,即FOMC將保持穩(wěn)定,直到委員會認為通脹正在回歸“2%的長期通脹目標”。一旦美聯(lián)儲“確信”目標通脹水平已經實現(xiàn),那么美聯(lián)儲將開始削減目標利率,這將使經濟重新進入另一個擴張階段。

盡管如此,鮑威爾和 FOMC 仍堅持認為,不會出現(xiàn)重大顛簸,并將實現(xiàn)“軟著陸”。也就是說,鮑威爾和美聯(lián)儲反復告訴公眾,美聯(lián)儲將在拉低物價通脹的同時,確保經濟繼續(xù)穩(wěn)健增長,就業(yè)保持強勁。

但這種敘事有兩個問題:首先,美聯(lián)儲從未真正做到這一點 —— 至少在過去 45 年的任何時候都沒有。實際情況是這樣的:美聯(lián)儲一直否認經濟衰退即將到來,直到衰退開始后才承認。然后,美聯(lián)儲在失業(yè)率已經開始上升之后才削減利率。

該敘事的第二個問題是,美聯(lián)儲的動機并不僅僅是對就業(yè)和經濟狀況的擔憂。是的,美聯(lián)儲會讓我們相信,它只關心對經濟數(shù)據的公正解讀,美聯(lián)儲的政策也僅以此為指導。美聯(lián)儲聲稱“數(shù)據驅動”就是這個意思。實際上,美聯(lián)儲關心的完全是另一件事:壓低利率,以便聯(lián)邦政府能夠繼續(xù)以低收益率借入大量資金。聯(lián)邦政府越是增加其巨額債務,央行就越有壓力保持低利率,并使利率走低。

是的,美聯(lián)儲確實害怕物價上漲,因為物價上漲會導致政治不穩(wěn)定。當這種恐懼勝出時,美聯(lián)儲就會讓利率上升。但是,聯(lián)邦財政部也希望美聯(lián)儲為聯(lián)邦政府中那些不厭其煩地進行赤字支出的精英們保持低利率。當赤字支出的“需求”勝出時,美聯(lián)儲就會迫使利率下降。這兩個目標是直接對立的。不幸的是,如果美聯(lián)儲必須在兩者之間做出選擇,它很可能會選擇降低利率和物價上漲的道路。

“軟著陸”究竟是如何發(fā)生的

讓我們先來看看“軟著陸”的神話。至少從 2001 年經濟衰退開始,有關“軟著陸”的言論就在美國媒體上屢見不鮮。例如,早在 2001 年 7 月,彭博社的作者就在猜測軟著陸會有多軟。最終的結果是,經濟并沒有軟著陸,Dot-Com 公司(教鏈注:指互聯(lián)網科技公司)很快就破產了。

在大衰退之前,“軟著陸”的說法更加突出。早在 2008 年年中,經濟衰退已經開始數(shù)月之后,美聯(lián)儲主席本·伯南克(Ben Bernanke)就預測經濟會軟著陸,根本不會出現(xiàn)衰退。在那次衰退中,失業(yè)率達到了 9.9%。

我們現(xiàn)在又看到了這一切?？纯疵缆?lián)儲的《經濟預測摘要》(SEP)就知道,美聯(lián)儲官員堅持聲稱不會出現(xiàn)經濟衰退,經濟增長將繼續(xù)保持緩慢、穩(wěn)定和積極的軌跡。是的,《經濟預測摘要》表明美聯(lián)儲將很快開始降息,但在這個幻想版的經濟中,隨之而來的將是持續(xù)的經濟增長和穩(wěn)定的就業(yè)。

但現(xiàn)實生活并非如此。例如,請注意,在過去的 30 多年里,美聯(lián)儲降息并沒有結束“軟著陸”,而實際上恰恰是在失業(yè)最嚴重的時期之前。從圖中可以看出,聯(lián)邦基金利率的下調是在失業(yè)率大幅上升前幾個月出現(xiàn)的。例如,1990 年開始大幅下調利率,1991 年的經濟衰退很快隨之而來。同樣,美聯(lián)儲在 2000 年底開始降息,隨后失業(yè)率很快加速上升。這種情況在 2007 年再次發(fā)生,美聯(lián)儲降息后不久,失業(yè)率就開始上升。

當然,我并不是說聯(lián)邦基金利率的下調導致了失業(yè)率的上升。我是說美聯(lián)儲知道經濟不會軟著陸,知道經濟衰退即將到來。這就是為什么美聯(lián)儲在恐慌時按下了降息按鈕,希望縮短即將到來的衰退。

這一現(xiàn)實表明,絕對沒有理由相信美聯(lián)儲聲稱一切盡在掌握的說法,只有美聯(lián)儲在不戳破助長就業(yè)和消費支出的諸多泡沫的情況下,于經濟衰退前,采取了足夠多的緊縮措施來抑制通脹之后,才會降息。

總之,美聯(lián)儲是這樣運作的:由于擔心通脹失控,美聯(lián)儲將提高目標利率,并普遍“收緊”貨幣政策。在此過程中,美聯(lián)儲會堅稱經濟不會出現(xiàn)衰退,“軟著陸”正在醞釀之中。但最終,經濟明顯大幅疲軟,美聯(lián)儲要么在經濟問題上撒謊,要么根本就是錯的。這時,美聯(lián)儲就會采取近幾十年來擔心經濟衰退時的一貫做法:放松貨幣政策,希望吹起一系列新的泡沫,創(chuàng)造一個新的繁榮期。

這與美聯(lián)儲希望我們相信的沉著、謹慎和完美控制的貨幣政策故事大相徑庭。

美聯(lián)儲的存在是為了用寬松的貨幣為聯(lián)邦政府提供資金

鮑威爾說法的第二個問題是,美聯(lián)儲的動機并不僅僅是對就業(yè)和經濟狀況的擔憂。雖然覺得美聯(lián)儲主要關注“普通人”及其就業(yè)前景是件好事,但現(xiàn)實情況是,美聯(lián)儲非常關注保持低借貸成本,以便米奇·麥康奈爾(Mitch McConnell)、南?！づ迓逦?Nancy Pelosi)等人能夠繼續(xù)購買選票,并通過巨額赤字支出為戰(zhàn)爭福利國家推波助瀾。

通過迫使利率下降來保持低借貸成本,現(xiàn)在比幾十年來任何時候都更加重要。在過去四年中,聯(lián)邦債務總額從 23 萬億美元猛增至 34 萬億美元,增加了 11 萬億美元。在利率接近于零的環(huán)境下,這也許是可以控制的。然而,當這種債務與不斷上升的利率結合在一起時,利息支出就會迅速增加,并在聯(lián)邦預算中占據越來越大的比重。如果政府稍有不慎,就可能面臨主權債務危機。

當美聯(lián)儲能夠在不擔心通脹失控的情況下強制降低利率時,債務上升就不是什么緊迫的問題了。從圖中我們可以看到,在大蕭條之后,聯(lián)邦債務的快速上升并沒有導致利息成本的大幅增長。不過,那是在利率非常低的時期。然而,自 2022 年以來,由于美聯(lián)儲被迫允許利率上升,債務的利息成本急劇上升。

事實上,自 2021 年以來,利息成本已經翻了一番多。然而,我們甚至還沒有看到債務增加和利率上升的全部影響。過去幾年,由于聯(lián)邦債務不是一次性到期,利息成本在一定程度上得到了控制。然而,到 2024 年,將有價值近 9 萬億美元的聯(lián)邦債務到期。這就需要用新的債務來替代,而新債務需要以比到期債務更高的利率(即更高的收益率)來償還。加上 2024 年新增的 2 萬億美元左右的債務,聯(lián)邦政府將需要有人購買價值超過 10 萬億美元的聯(lián)邦債務。這么多的債務,人們希望美聯(lián)儲能幫助聯(lián)邦政府以某種方式阻止利率進一步上升。這就需要美聯(lián)儲進入市場,購買大量債務,以壓低收益率。

換句話說,政治現(xiàn)實將意味著,無論物價通脹率是否達到 2% 的目標,美聯(lián)儲都必須接受新的降息措施。無論現(xiàn)實是否如此,美聯(lián)儲都會說物價上漲已經達到了“目標”。由于美聯(lián)儲現(xiàn)在以平均值和長期趨勢來定義其 2%的目標,因此美聯(lián)儲只需說它已確定“趨勢”指向價格通脹下降。

然后,沒錯,美聯(lián)儲就可以去做對聯(lián)邦政府來說真正重要的事情了:通過強制降低利率來清洗聯(lián)邦赤字。

昨天,杰羅姆·鮑威爾表演了作為央行政治合法性基礎的慣常歌舞:聲稱自己正在巧妙地管理經濟,同時聲稱自己深切關注面臨物價上漲蹂躪的普通人的日常掙扎。這套把戲背后的真實情況卻大相徑庭。